Backwardation

Contango zdefiniowaliśmy niedawno jako sytuację w której bardziej odległe w czasie kontrakty terminowe (futures) na jakiś surowiec (commodity) mają cenę wyższą niż mniej odległe. W szczególności cena spot jest zwykle niższa od ceny danego surowca za jakiś czas w przyszłości.

Lustrzanym przeciwieństwem contanga jest backwardation. Będzie to zatem sytuacja w której bliższe czasowo futures będą miały cenę wyższą niż bardziej odległe. Szczególnym przypadkiem backwardation jest cena spot materiału wyższa niż futures. Backwardation zaczyna się zatem w momencie gdy różnica pomiędzy ceną future i ceną spot jest mniejsza od ceny przechowania.

To czy dana commodity znajduje się w contango czy w backwardation zależy od wielu rzeczy, a w szczególności od natury materiału z którym mamy do czynienia. Na ogół surowiec zapotrzebowanie na który zmienia się silnie z sezonem (jak na przykład gaz naturalny czy olej opałowy) będzie miał regularne okresy contango i backwardation. To samo dotyczy surowców rolnych, których podaż zmienia się sezonowo. Gdyby na przykład były futures na czereśnie których zbiór mamy akurat teraz, jest prawdopodobne że np. w maju mielibyśmy sytuację backwardation w oczekiwaniu na nowy zbiór i niższe ceny.

W odniesieniu do metali szlachetnych jednak sytuacja backwardation jest dość rzadka i zdarza się na krótko. Na ogół metale te wykazują “sytuacje normalną”, czyli contango. Z tym że akurat w ich konkretnym przypadku pojęcie backwardation jest trochę rozciągnięte i zwyczajowo odnosi się nie tylko do cen futures ale także do lease rates.

W odróżnieniu od innych commodities posiadacz metalu szlachetnego może go “wyleasować”, to jest oddać czasowo komuś innemu w zamian za odpowiednią stopę procentową, czyli tzw GOFO (gold forward offered rate). Wysokość “lease rate” określa różnicę (na ogół pozytywną) między GOFO nad podstawową stopą procentową LIBOR (London interbank offered rate). Teoretycznie ta premia GOFO ponad LIBOR powinna być tym wyższa im dłuższy jest termin leasingu, i na ogół jest. Sytuację tą określa się również mianem contango. Ale w niektórych przypadkach bywa że krótkoterminowa lease rate jest wyższa niż długoterminowa. Wtedy odpowiednio będziemy mieli oczywiście backwardation.

Grafik w Fig.1 ilustruje przebieg lease rates złota w Londynie na przestrzeni ostatnich 2 lat. Przy trwałym, idealnym contango cztery kolorowe linie na tym grafiku nie powinny sie nigdzie przecinać. Tak jednak nie jest i jak widać od czasu do czasu dochodzi do przecięcia, czyli do czasowych sytuacji backwardation, zaznaczonych ciemnozielonymi strzałkami.

Analizowanie aktualnych lease rates, a w szczególności sytuacji backwardation dla metali szlachetnych może dostarczyć inwestorowi interesujących informacji, których jednak zgłębiać w tym miejscu nie będziemy. Chodzi generalnie o to że ich przebieg reprezentuje prawdopodobieństwo przyszłej podaży, wg. sumarycznej mądrości uczestników rynku (lub głupoty, jak kto woli). Daje zatem pewien wgląd w ich wiedzę i w ich oczekiwania.

Dlaczego sytuacja backwardation może wogóle mieć miejsce w metalach? Dzieje się tak dlatego że popyt i podaż dynamicznie fluktuują. Może się zatem zdarzyć że w pewnym bliższym czasowo terminie zanosi się na okres mniejszej podaży i związanych z tym niedoborów, co pociagnie za sobą wyższe ceny. To z kolei wyzwala samokorygujacy się mechanizm rynkowy czego rezultatem będzie zwiększenie podaży w bardziej odległym terminie i wyrównanie niedoborów.

W złocie sytuacje backwardation zdarzają się sporadycznie i mają ograniczony czas trwania, szczególnie jeśli chodzi o backwardation w cenach kontraktów terminowych. Jest to logiczne. Złoto jest najczystszą formą pieniądza, jest ono stale gromadzone i prawie nie zużywane (z sensie fizycznej destrukcji). Trudno jest też wyobrazić sobie przedłużający się niedobór fizycznego złota – kwestią jest wyłącznie jego cena.

W srebrze sytuacja jest jednak odmienna. Srebro jest tak jak złoto metalem monetarnym ale w odróżnieniu od złota ma mnóstwo zastosowań przemysłowych. W wielu z nich ginie ono bezpowrotnie. Również w odróżnieniu od złota światowe rezerwy srebra są niewielkie i nie wzrastają. Wprawdzie wagowo produkcja srebra jest o rząd wielkości większa niż złota, ale sytuacja podażowo-popytowa w srebrze jest dużo bardziej napięta niż w złocie. Na porządku dziennym są powtarzające się okresowe trudności i opoźnienia w dostarczaniu fizycznego metalu. Cenny wgląd w to może dać właśnie obserwacja przebiegu lease rates i sytuacji backwardation.

Niektórzy (The Last contango in Washington) przewidują nawet że powrót srebra do systemu monetarnego zaowocuje permanentnym stanem backwardation. Któż to wie? Czy i kiedy do tego dojdzie jest oczywiście sprawą do dyskusji. Bezdyskusyjne natomiast wydają się nam inwestycyjne walory srebra, dla którego powtarzające się sytuacje backwardation oznaczają – wg starych baców na halach – w perspektywie wyższe ceny. Oznaczają też, naszym zdaniem, że fizyczne srebro w realnym posiadaniu będzie miało tendencję rosnąć w cenie szybciej niż jego papierowe ekwiwalenty.

Wiecej o tym i o innych aspektach inwestowania w metale szlachetne dla abonentów DwaGrosze NewsLetter.

©2008cynik9